国海证券：京东集团-SW(9618.HK)考虑到宏观消费修复持续以及公司业务调整影响仍在， 我们调整公司2023-2025 年营收预测分别为10,788/11,674/12,432 亿元，归母净利分别为257/315/332 亿元，对应摊薄EPS 为8.0/9.6/9.9 元，对应P/E 为11/9/9X；根据SOTP估值法，我们给予2023 年京东集团合计目标市值4,265 亿元人民币，对应目标价134 元人民币/143 港元，维持“买入”评级。
主要财务指标前瞻：我们预计京东集团2023Q3 实现总营收2,469亿元（YoY+1%），其中商品收入预计1,932 亿元（YoY-2%），服务收入预计537 亿元（YoY+15%）；京东零售收入预计2,120 亿元（同比持平）。预计京东集团2023Q3 的Non-GAAP 归母净利润92 亿元（YoY-9%），Non-GAAP 归母净利率同比下降0.4 个pct 至3.7%，其中京东零售经营利润率预计在4.8%。总营收同比增速预计放缓，主要考虑到宏观消费仍在恢复中、组织结构调整影响仍延续、去年Q3 同期高基数以及季节性错配带来的带电品类增长压力等因素；预计Non-GAAP 归母净利润率、京东零售业务经营利润率在公司营销投入节奏可控下保持稳健。
京东零售：宏观消费恢复和业务调整影响延续的大背景下，叠加去年同期高基数、季节性错配等因素，2023Q3 零售业务营收增速预计放缓。我们预计2023Q3 京东零售营收同比持平至2,120 亿元，经营利润率同比下降0.4 个pct 至4.8%；预计2023Q3 1P 带电品类营收同比增长2%至1,218 亿元，1P 日用百货品类营收同比变化-8%至714 亿元，3P 平台及广告服务营收同比增长11%至211 亿元。其中2023Q3 京东零售营收同比增速放缓，主要考虑到1）宏观消费仍在恢复中：根据国家统计局数据显示，2023 年7-9 月全国社会消费品零售总额同比增长分别为+2.5%/+4.6%/+5.5%，7-9 月实物商品网上零售额同比增长分别为+7%/+8%/+7%，稳健复苏中；2）公司业务调整后的1P 与3P 全面打通对收入影响仍延续，且叠加去年同期营收高基数影响；3）分品类来看：带电品类中空调销售额预计受Q2 高温天数增多影响而提前释放需求，手机品类销售额预计受华为新机供货量不足等影响较大；大商超品类销售额短期预计仍受到业务调整影响，但伴随2023.8 月京东首次下调包邮门槛，预计长期能对大商超品类带来一定提振。我们认为，京东零售业务在围绕供给端进行品类策略调整，部分1P 品类转向3P 后将一定程度带动利润率短期提升，同时得益于营销投入的节奏控制以及百亿补贴项目对利润的影响可控，预计长期京东零售业务利润率稳中向好。
京东物流：物流行业稳健复苏，看好长期京东物流的收入确定性。
根据国家邮政局数据测算显示，2023 年7 月/8 月/9 月全国快递业务量同比增速分别为+12%/+18%/+20%，9 月受益于中秋节消费等因素带动，快递市场规模稳步扩大，整体物流行业稳健复苏。我们预计2023Q3 京东物流营收同比增长18%至423 亿元，经营利润率 1.5%，长期看好京东物流作为自营供应链模式龙头收入稳定性优势。
京东言犀大模型助力商家降本增效。京东言犀大模型目前已全面接入到京东云旗下的京小智、虚拟主播、智能外呼等AI 产品，助力商家优化服务效率和营销增长。
盈利预测和投资评级：考虑到宏观消费修复持续以及公司业务调整影响仍在， 我们调整公司2023-2025 年营收预测分别为10,788/11,674/12,432 亿元，归母净利分别为257/315/332 亿元，对应摊薄EPS 为8.0/9.6/9.9 元，对应P/E 为11/9/9X；根据SOTP估值法，我们给予2023 年京东集团合计目标市值4,265 亿元人民币，对应目标价134 元人民币/143 港元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济增长不及预期；零售/物流行业竞争加剧；下沉市场发展不及预期；平台商家生态发展不及预期；用户增长不及预期；百亿补贴效果不及预期；大模型应用效果不及预期；业绩前瞻预测仅供参考，以公司公告为准等。