西部证券：我们预计，安踏体育(02020.HK)公司2023/2024/2025 年营收分别为635.6 亿元/744.1 亿元/860.1 亿元，同比+18.5%/17.1%/15.6%；归母净利润分别为95.0 亿元/117.0 亿元/139.1 亿元；同比+25.2%/23.2%/18.8%。维持“买入”评级。
安踏品牌：流水增速略超预期，库存及折扣保持稳定。Q3 安踏品牌流水同比实现高单位数增长。分渠道看，1）线下：安踏大货同比实现高单位数正增长，安踏儿童实现中单位数正增长；2）线上：电商流水Q3 实现低单位数正增长。安踏品牌库销比5 倍左右，同比有所改善；整体折扣率在7.2 折左右，环比持平，同比略有加深。FILA 品牌：流水增速符合预期，线上延续高增长。Q3 FILA 品牌流水同比实现低双位数增长。分渠道看，1）线下：
FILA 大货、FILA 儿童和FILA 潮牌均实现高单位数正增长；2）线上：Q3流水实现中双位数增长。FILA 牌库销比略高于5 倍，国庆节后已恢复正常；整体折扣率在7.6 折左右，环比基本持平，同比有所改善。其他品牌（不含Amer）：高基数下延续高增长。23Q3 其他品牌（不含Amer）实现同比增长45-50%。具体拆分品牌增速，迪桑特同比增长40-45%，可隆同比增长65-70%。迪桑特和可隆的库存保持平稳，折扣维持稳定。
展望：看好Q4 流水的进一步增长。展望Q4，我们认为，由于去年基数较低，今年Q4 流水增速有望进一步提升。此外，Q4 作为鞋服旺季，换季需求及客单价将大幅提升，叠加“双十一”和节假日，安踏和FILA 品牌的表现均值得期待。展望全年，我们认为，由于受消费疲弱影响，下半年鞋服市场销售波动较大，公司仍然保持了高质量的经营效率和稳定的流水增长，我们看好公司全年主要品牌增速的进一步提升。
我们的观点：安踏品牌未来DTC 改革成效将持续体现，FILA 品牌回归高质量的增长，其他品牌将继续做精做强迪桑特和可隆。我们预计，公司2023/2024/2025 年营收分别为635.6 亿元/744.1 亿元/860.1 亿元，同比+18.5%/17.1%/15.6%；归母净利润分别为95.0 亿元/117.0 亿元/139.1 亿元；同比+25.2%/23.2%/18.8%。维持“买入”评级。
风险提示：终端复苏不及预期，新品牌销售不及预期，宏观经济影响