招商证券：京东集团-SW(09618.HK)预计2023-2025 年Non-gaap 归母净利润为323.15/ 383.29/ 427.48 亿元，给予2023年Non-gaap 归母净利润15 倍PE，对应目标价164.99 港元/股，维持“强烈推荐”评级。
Q3 宏观消费弱复苏及业务调整影响下京东收入仍有承压，我们预计Q3 集团收入同比+1%，京东零售收入同比-1%，预计2024 年业务调整完成+新进中小商家经营活力释放下平台增长可期，长期看好公司自营模式下坚实壁垒及用户增长空间，维持“强烈推荐”评级。
Q3 宏观弱复苏+业务调整影响下收入仍有承压。预计2023Q3 京东集团收入同比+1%，零售收入同比-1%，收入增长仍有承压，主要由于：1）宏观方面，三季度社零及电商增长恢复相比Q2 有所放缓，消费呈现弱复苏态势；2）公司层面，大商超业务调整及组织结构调整影响仍延续，以及去年同期收入增长高基数影响Q3 增速；3）品类层面，带电品类存在炎热天气前置的季节性因素以及iphone 新机发布延迟的影响。预计Q4 及2024 年宏观消费复苏情况仍将为零售业务增长的重要影响因子，此外公司业务调整完成及POP 繁荣生态下新进中小商家经营活力释放有望进一步驱动收入增势改善。
盈利端，Q3 高基数影响下利润率略有回落，预计全年利润维持稳健。受去年同期利润高基数影响，预计23Q3 利润率同比将有所回落，Non-gaap 归母净利润率预计约为3.6%，京东零售OPM 预计约为4.5%。整体来看，公司营销投入力度及节奏可控，同时3P 业务稳步增长推动毛利率提升，预计2023 全年零售业务盈利将维持稳定，新业务持续减亏提效下集团利润有望稳中有升。
优化履约服务+3P 生态持续繁荣，用户体验不断得以完善。Q3 京东进一步从商品供给及履约服务等维度完善用户体验，供给方面，平台3P 商家数保持快速增长，品类供给持续丰富、价格竞争力逐步增强；服务方面，8 月京东首次下调包邮门槛，普通用户购买自营商品满59 元即可包邮（此前为满99 元包邮），并享受211 限时达，此外京东PLUS 会员可享全年无限免邮，大幅提升平台用户购物体验，加强用户粘性。
投资建议：Q3 宏观消费弱复苏及业务调整影响下京东收入仍有承压，长期看公司业务结构调整后经营效率有望得以改善，且公司自营模式下壁垒坚实、用户规模仍具增长空间，看好公司内部调整完成后的长期增长弹性，预计2023-2025 年Non-gaap 归母净利润为323.15/ 383.29/ 427.48 亿元，给予2023年Non-gaap 归母净利润15 倍PE，对应目标价164.99 港元/股，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧；业务调整效果不及预期。