1H23 业绩符合我们预期
公司公布1H23 业绩：营收121.7 亿港元，同比-24.5%，归母净利润6.21亿港元，同比-65.6%；其中2Q23 营收68.8 亿港元，同比-24.7%，归母净利润6.58 亿港元，同比-38.8%。公司1H23 业绩符合我们预期。
1）需求疲软，销量下滑。1H23 公司水泥熟料销量2954 万吨，同比-9.7%，其中2Q23 销量1715 万吨，同比-12.2%。受地产需求疲软影响，公司销量仍有一定下降压力。2）行业竞争加剧，价格趋弱。1H23 公司水泥熟料吨均价355 港元，同比-12.3%，其中2Q23 均价345 港元，同比-10.5%。由于供需矛盾显露，行业竞争加剧，5 月下旬起，华南地区水泥价格开始深度下行，拖累公司上半年、尤其是二季度销售均价。截至8 月18日，华南水泥均价较5 月高点下降~24%。3）吨费用同比略提升，吨毛利、吨净利明显承压。1H23 公司水泥熟料吨毛利~58 港元，同比-31 港元，我们计算1H23 公司全口径水泥熟料吨费用55 港元，同比+4 港元，吨净利21 港元，同比-34 港元。4）现金结余环比回升，借贷率有所上行。
1H23 末公司现金结余约33.4 亿港元，较2H22 末回升约11.6 亿港元，1H23 末公司借贷率41.2%，较2H22 末提高7.8ppt。
发展趋势
华南需求有望温和回升，旺季在即，可期行业复价与盈利修复。7 月下旬起，华南水泥需求边际改善，截至8 月18 日，华南水泥平均发货率~66%，同比-5ppt，均价已连续三周底部企稳，我们预计后续华南需求有望随着金九银十旺季回归逐步修复，华南水泥需求有望温和回升，带动公司主要经营区域复价，我们认为2H23 公司业绩具备一定修复空间。
骨料布局稳步推进，业绩贡献有望边际提升。截至1H23 末，公司在营骨料年产能8340 万吨，新项目全部建成后，潜在总产能达1.464 亿吨，我们认为公司骨料布局稳步推进，随着新产能建成及产能逐步释放，骨料业务的营收、利润贡献有望逐步显现，有望带来可观盈利弹性。截至8 月18 日收盘，公司交易于0.4x P/B，接近2016 年行业景气触底时的估值，亦为近15 年维度的估值底部，当前公司隐含2023 年约3.6%的股息率，我们认为公司具备一定安全边际。
盈利预测与估值
由于行业价格降幅超预期，我们下调2023/24E 归母净利润59.9%/50.9%至15.5/20.7 亿港元，当前股价对应2023/24E 12.9x/9.6x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到行业景气及盈利有望触底回升，我们下调目标价26%至4.00 港元，对应2023/24E 18.0x/13.5x P/E，隐含40%的上行空间。
风险
市场竞争加剧，需求恢复不及预期。